上一篇中，我们介绍了私募股权投资中的困境投资策略。这次，我们将继续介绍一下大家比较常见的策略——机会型并购。历史上的企业并购活动曾经非常活跃，但在2008年金融危机之后逐步冷却。直到2014年以后开始又重燃热潮。如今，鲍威尔当选新一任美联储主席，其在金融监管方面相对宽松的主张与美国总统特朗普不谋而合。市场上要求取消金融危机后开始束缚着华尔街“沃尔克规则”的呼声也开始逐渐走高，这一系列都似乎预兆着未来美国金融业监管有望放松，企业融资、并购重组等活动或再创新高。

图：PE不同策略适应经济周期不同

资料来源：平安信托

机会型并购 Opportunistic Buyout

机会性并购是大众比较了解的PE策略，协同效应1+1>2是并购最具吸引力的一点。调研公司Preqin的数据显示，过去5年，并购基金的平均收益率达15.84％；2000年至今，除了2008、2011两年，并购基金的收益率都超过了两位数。许多二级市场投资者在并购案有一些传闻的时候就会选择做多被收购标的以寻求超额回报，例如近期沸沸扬扬的博通拟收购高通的案例若成行，将成为半导体行业历史上最大的收购案，扩大后的公司将成为英特尔和三星电子公司背后的全球第三大芯片制造商，并购意向使得近期两家企业股票涨幅很高。

核心是投后管理：与二级市场上的套利相比，在食物链顶端的资产管理公司通过机会性并购，以强大的运营管理能力进行整合上市或者出售获利就显得高端许多。我们经常提及的股权投资“募投管退”四步中，投后管理占据了重要地位，而机会型策略核心是获得企业的管理权，并通过投后的积极管理，帮助其摆脱困境最后通过上市或出售退出。

杠杆收购LBO：Apollo等知名股权投资基金比较多地采用杠杆并购的方式收购目标企业。杠杆收购的突出特点是，收购方为了进行收购，大规模融资借贷去支付（大部分的）交易费用。同时，收购方以目标公司资产及未来收益作为借贷抵押。借贷利息将通过被收购公司的未来现金流来支付。杠杆收购的特性要求被收购企业能够在高杠杆的环境下舒适地运营。与逆境投资相似，杠杆并购中也会涉及到复杂的所有权重组和经营结构改善等以满足未来的战略买家和金融买家的需要。

上行经济周期中并购机会更多：与困境投资恰恰相反，机会性并购在经济的上行周期当中更为密集。2008年的金融危机曾经导致公司并购等活动降至冰点。此后，经历了5年的修复，企业家信心开始重启，在2014年重新掀起了并购重组的高峰时代。正是由于机会型并购和困境投资适应的经济周期不同，很多私募股权基金会根据周期调整两种策略的比重，以达到在各种时期都取得不错收益的目的。

图：Corporate activities规模（2014年恢复，2015年达到高峰）

图片来源：Neuberger Berman

机会型并购的案例

早在2007年，美国副食连锁店Henry's Marketplace由于反垄断调查被迫剥离35家商店，阿波罗看到了其在天然有机食品市场具备差异化的竞争优势、独特的市场进入战略和广泛的区域分布，具有投资价值，决定收购。而阿波罗最强的能力也在于其资本运作的能力，收购Henry's 之后，阿波罗将其与6个月之前收购的一家仓储商店运营商Smart&Final整合，基础设施问题得到解决。此后于2011年，阿波罗又收购了Henry's竞争对手Sprouts的多数控股权并将二者合并。此后，阿波罗进一步收购了Sunflower Farmers Market，使Sprouts成为美国西南部大型超市之一。而在第一笔交易后时隔6年，整合后的公司Sprouts Farmers Market LLC成功上市，IPO首日股价就飙升123%。这个案例中我们看到了并购后公司运营的成功与否决定了投资最终的回报，阿波罗通过其极强的运作能力与价值投资眼光，使其基金长期稳定得到两位数的年化IRR，其历史Gross IRR 达到39%，net  IRR也高达25%。

图：阿波罗的超市机会并购整合

资料来源：平安信托

在目前的宏观环境中，美联储领先开启货币紧缩政策，配合特朗普正在积极推动的税改法案，势必会吸引更多的资本回流美国，而且目前美国企业持有的现金量也在历史高位，比如苹果公司目前账上现金就高达2690亿美元。美国经济复苏带动的经济活力将会活跃并购交易，并购型基金也有机会在这遍地黄金的环境中赚的盆满钵满。

本文作者：平安财富宝特约分析师&平安财富策略与投资顾问团队 何婉婷/张一鹤

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